Dziś, bazując na pracy analitycznej jaką wykonali koledzy z jednego z globalnych banków inwestycyjnych, postanowiłem zająć się tematem aktywnego zarządzania inwestycjami w obliczu rosnącej na rodzimym rynku popularności rozwiązań pasywnych.

Z racji tego, że główną determinantą stopy zwrotu z portfela jest tzw. alokacja aktywów, a więc wybór klasy aktywów, rynku czy sektora, na którym inwestujemy, nie będę dotykał kwestii wyboru pojedynczych emitentów czyli tzw. selekcji. Skupię się głównie na alokacji, a nie na selekcji pojedynczych instrumentów czy emitentów.

Prostym zobrazowaniem tezy o wyższości alokacji aktywów będzie przykład, w którym zainwestujemy w portfel akcyjny oparty o amerykańskie spółki wzrostowe. Jest to bardzo popularny kierunek inwestycji, także wśród rodzimych inwestorów, ze względu na trwający już od ładnych paru lat trend wzrostowy tej  subklasy aktywów czy stylu inwestowania – z krótką przerwą w lutym-marcu tego roku.

Indeks amerykańskich spółek wzrostowych (MSCI US Growth Index) w ciągu ostatnich 10 lat dostarczył stopy zwrotu na poziomie blisko 365% (co daje ponad 36% rocznie).

Wykres 1 – Stopa zwrotu z funduszu ETF naśladującego zachowanie indeksu MSCI US Growth (2011-2020)

Źródło: Refinitiv Eikon

Czy aktywne zarządzanie ma sens, a jeżeli tak to jak aktywne?

Stopa zwrotu z aktywnie zarządzanych produktów wybierających ten styl inwestowania / subklasę aktywów jako przedmiot inwestycji i próbujących dokonywać selekcji składników wchodzących w skład indeksu, nawet jeżeli wyniosłaby w owym 10-letnim okresie powiedzmy 400% (co moim zdaniem, uwzględniając koszty takiego produktu, byłoby wynikiem wybitnym), nieco upraszczając, w 90% byłaby rezultatem wyboru kierunku inwestycji (a więc poniekąd alokacji aktywów) w ten styl inwestowania / subklasę aktywów.

Ten długi wstęp posłużył mi do postawienia pytania – czy aktywne zarządzanie ma w ogóle sens, a jeżeli tak to jak aktywne? Odpowiedź w zasadzie zawiera tytuł dzisiejszego artykułu – ma sens ale w bardzo ograniczonym zakresie.

Spotkałem się w swojej karierze zawodowej z przypadkami, które sugerowały, że w zasadzie w portfelu inwestycyjnym możliwe jest podejście, w którym zmieniamy alokację między akcjami i obligacjami od 0% do 100%. Zawsze zastanawiało mnie po co głoszący takie tezy wykonują pracę najemną. Mając umiejętności pozwalające trafnie przewidywać kiedy w portfelu powinny być tylko akcje, a kiedy obligacje, te osoby powinny być tak zamożne, że nie potrzebowałyby pracować, mogąc skupić się na pomnażaniu niemałego już własnego majątku.

Niestety tak nie jest, a wynika to w głównej mierze z tego, że nie ma osób nieomylnych oraz tego, że nawet niewielka pomyłka w zakresie wyboru przedmiotu inwestycji sprawia, że stopa zwrotu może być dużo niższa niż w podejściu pasywnym. Na przykładzie inwestycji na amerykańskim rynku akcji pokazuje to poniższy wykres.

Wykres 2 – Porównanie inwestycji w indeks S&P500 w okresie 2009 – 2020 dla trzech różnych scenariuszy*

*Price index – stopa zwrotu z inwestycji w indeks S&P500 polegającej na kupnie funduszu indeksowego i trzymaniu go przez cały okres inwestycji; Excluding 5 lowest return days – stopa zwrotu z inwestycji w indeks S&P500 z wykluczeniem 5 najgorszych dni sesyjnych w każdym roku w okresie inwestycji; Excluding 5 highest return days – stopa zwrotu z inwestycji w indeks S&P500 z wykluczeniem 5 najlepszych dni sesyjnych w każdym roku w okresie inwestycji

Źródło: Goldman Sachs

Zakładając, że jesteśmy  typem inwestora, który może mieć 100% w akcji w portfelu (czyli jesteśmy inwestorem agresywnym, przy czym nie mam tu na myśli agresji fizycznej) to stosując „strategię” (cudzysłów nieprzypadkowy) od 0% do 100% akcji w portfelu, jeżeli inwestowalibyśmy tak niefortunnie, że nie mielibyśmy akcji w portfelu w 5 najlepszych dniach dla indeksu w danym roku przez okres od 2009 do 2020 roku to nasz zwrot z inwestycji byłby ujemny (-1,7% w skali roku).

Jeżeli z kolei udałoby nam się uniknąć 5 najgorszych dni sesyjnych w każdym roku, w analizowanym 11-letnim okresie, to nasza roczna stopa zwrotu wyniosłaby 34,1% (względem 14,2% rocznie z przy podejściu kup i trzymaj).

Oczywiście dwa przedstawione scenariusze to sytuacje skrajne. W praktyce trudno je sobie wyobrazić. Pokazują jednak jak zbyt aktywna alokacja w daną klasę aktywów może wpłynąć na stopę zwrotu.

Mając odpowiednią wiedzę i doświadczenie oraz umiejętność trzymania nerwów na wodzy można zakładać, że częściej będziemy mieć rację niż się mylić, ale nie z dzienną czy nawet tygodniową częstotliwością.

Z perspektywy maksymalizowania stopy zwrotu rozsądnym wydaje się więc podejście aktywne, ale z umiarkowanymi zmianami alokacji (zarówno na poziomie skali zmian, jak ich częstotliwości).

Ja, będąc inwestorem agresywnym, określając udział akcji w moim portfelu poruszam się w przedziale pomiędzy 70%, a 100%. Istotne jest też odpowiednio szerokie spektrum inwestycyjne (dywersyfikacja globalna) oraz dobór klas i subklas aktywów do portfela (tu odsyłam do pierwszego akapitu), a także przyjęcie odpowiednio długiego horyzontu inwestycyjnego. Takie podejście znacznie zwiększa prawdopodobieństwo realizacji postawionych przed sobą celów inwestycyjnych.

A jeżeli interesuje Was jaki skutek dla inwestora agresywnego miało kurczowe trzymanie się kasandrycznych wizji związanych z lutowo-marcową przeceną, to popatrzcie na poniższy wykres. Stopa zwrotu inwestorów, którzy „przegapili” pięć najlepszych dni sesyjnych na indeksie S&P500 w tym roku to około -40%.

Wykres 3 – Porównanie inwestycji w indeks S&P500 w tym roku dla trzech różnych scenariuszy*

*Price return – stopa zwrotu z inwestycji w indeks S&P500 polegającej na kupnie funduszu indeksowego i trzymaniu go od początku roku; Ex low return days – stopa zwrotu z inwestycji w indeks S&P500 z wykluczeniem 5 najgorszych dni sesyjnych dla indeksu w tym roku; Ex high return days – stopa zwrotu z inwestycji w indeks S&P500 z wykluczeniem 5 najlepszych dni sesyjnych w tym roku

Źródło: Goldman Sachs

Radosław Piotrowski

Doradca Inwestycyjny

Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.