W zeszłym tygodniu poruszyliśmy temat funduszy bezkosztowych i tego jak to możliwe, że przy zerowych lub bardzo niskich kosztach fundusz może być opłacalny dla jego emitenta (artykuł z 10 maja Fundusze bezkosztowe, czyli jak zarabiać bez obciążania klientów? Dziś idąc za ciosem, bierzemy na tapetę kolejny istotny element związany z kosztami, a mianowicie tzw. opłatę za wynik.
Polska myśl inwestycyjna wiecznie żywa
Zaczniemy od małej anegdoty. Polska jest dosyć specyficznym rynkiem kapitałowym, w którym nierzadko dochodzi do kreowania rzeczywistości niemającej nic wspólnego z realiami cywilizowanego świata inwestycji. Często, ze względu na stosunkowo niewielki rozmiar polskiego rynku oraz bardzo niski poziom edukacji ekonomicznej naszego społeczeństwa, ta wykreowana rzeczywistość potrafi przybierać bardzo duże rozmiary. Nie inaczej jest w przypadku tematu dzisiejszego wpisu, a więc performance fee. Nie wiedzieć czemu, w kraju nad Wisłą pojęcie to funkcjonuje jako „opłata za sukces” (z ang. success fee) – pojęcia, które nie istnieje w literaturze przedmiotu. Dosyć powiedzieć, że po wpisaniu w wyszukiwarkę internetową hasła „success fee”, w wynikach wyszukiwania pojawiają się jedynie polskie strony internetowe (na trzech pierwszych stronach będąc precyzyjnym).
Czym jest opłata za wynik?
Ale nie o tym dzisiaj chcemy pisać, a o tym czym jest i jak funkcjonuje performance fee. Wyjaśniając w jednym zdaniu, jest to opłata o charakterze zmiennym (czyli jej wysokość nie jest stała, a zależy, jak sama nazwa wskazuje, od wypracowanego wyniku), która jest często pobierana i naliczana przez fundusz inwestycyjny w przypadku zrealizowania określonych celów inwestycyjnych (zazwyczaj wypracowania wyniku lepszego niż zdefiniowana stopa odniesienia). Chcielibyśmy żeby dzisiejszy wpis był rodzajem poradnika jak zgodnie z zasadami i etyką zawodową powinien przebiegać proces naliczania i pobierania opłaty za wynik, by przynajmniej w tym obszarze w kraju nad Wisła nie próbować „odkrywać ponownie koła”, bo i po co – dawno już zostało wynalezione.
W USA pobieranie performance fee regulują przepisy prawa, które funkcjonują od 1940 roku, a dodatkowo performance fee, które naliczają i pobierają amerykańskie fundusze emerytalne jest regulowane przez tzw. Employee Retirement Income Security Act (ERISA) z 1974 roku.
Jak dobrze „skroić” opłatę za wynik?
Bazując na amerykańskich standardach, opłata za wynik (dla produktów rynku kapitałowego z rynkową wyceną składników, niezależnie od tego czy mamy do czynienia z produktem akcyjnym, czy alternatywnym, np. absolutnej stopy zwrotu), w naszej ocenie powinna spełniać następujące kryteria:
• Jest naliczana i pobierana za okres roczny, zazwyczaj kalendarzowy.
• Standardowo wynosi 20% zgodnie z tzw. zasadą 2 / 20 (z ang. two and twenty), stosowaną przez fundusze hedgingowe, a oznaczającą 2-procentową opłatę stałą za zarządzanie i 20-procentową opłatę zmienną za wynik.
• Jest naliczana i pobierana od nadwyżki wyniku nad tzw. stopą odniesienia ustaloną dla danego produktu – może to być stała wartość, stopa referencyjna, np. LIBOR lub rynkowa stopa odniesienia, czyli indeks giełdowy. W przypadku indeksu, wynik powinien być dodatkowo pozytywny, a sam indeks powinien być typu net total return, czyli uwzględniający zagregowaną stopę dywidendy po opodatkowaniu dla spółek wchodzących w jego skład. Posługując się przykładem – jeżeli stopa odniesienia wynosi 4%, a produkt zarobił 5%, to opłata za wynik powinna wynieść 0,2% (5% – 4% * 20%), z kolei jeżeli to indeks giełdowy to przy np. stopie na poziomie powiedzmy -3%, kiedy indeks będący stopą odniesienia stracił 5%, nie widzimy podstaw do pobrania opłaty za wynik – z perspektywy klienta to żaden wynik, bo on stracił pieniądze.
• Podlega tzw. zasadzie high water mark, która powoduje, że performance fee jest naliczane i pobierane od rzeczywistych zysków dla klienta, a nie w sytuacjach kiedy odrabiamy straty poniesione w ubiegłych okresach. Kontynuując poprzedni przykład, jeżeli pobraliśmy opłatę za wynik przy poziomie 5%, a w kolejnym roku fundusz poniósł stratę na poziomie 2%, to aby ponownie zacząć naliczać opłatę za wynik, musi najpierw odrobić owe 2% i dopiero osiągnięcie tych 5% (będącego owym high water mark’iem) będzie stanowiło podstawę do walki o kolejny performance fee.
• Na koniec coś, co jest dosyć oczywiste, ale może warto o tym wspomnieć – performance fee liczymy od wyniku po opłacie za zarządzanie, czyli znowu kontynuując przykład – jeżeli opłata za zarządzanie wynosi 2%, my wygenerowaliśmy 5% to performance fee liczymy od 5%, a nie od 7% (5% + 2%).