Zyski, czyli średnioterminowy drogowskaz rynkowy

Po lekturze dwóch poprzednich artykułów edukacyjnych, nasi czytelnicy wiedzą, że przy podejmowaniu długoterminowych decyzji inwestycyjnych wycena jest dobrym narzędziem prognostycznym (artykuł z 11 października Kupuj, bo jest tanio – czy wycena to dobre narzędzie prognostyczne?), ale w krótkim terminie należy wycenę ignorować i kierować się sentymentem rynkowym oraz fazami cyklu koniunkturalnego (artykuł z dnia 18 października Sentyment prawdę Ci powie, czyli jak inwestować w krótkim terminie).

Wiedząc już jak inwestować w długim terminie (powyżej pięciu lat) oraz czym kierować się przy podejmowaniu taktycznych krótkoterminowych decyzji (poniżej jednego roku), naturalnym wydaje się zadanie pytania, a co pomiędzy (okres 1-5 lat)? Poniekąd odpowiadamy na to pytanie w tytule dzisiejszego artykułu, ale żeby nie być gołosłownym poniżej rozwijamy temat.

Jak widać na poniższym wykresie, który sięga aż do roku 1965, zmiana zysku na jedną akcję (EPS) dla spółek z indeksu S&500 dosyć mocno współgra ze zmianą samego indeksu. Oczywiście zdarzają się krótkie okresy, w których ta relacja ulega zaburzeniu, ale zasadniczo widoczny jest silny związek.  

[center]
Wykres – Zachowanie indeksu S&P500 względem zysku na jedną akcję (EPS) spółek wchodzących w skład indeksu
[/center]

[center]
Źródło: Citigroup
[/center]

Aby w prosty i szybki sposób wytłumaczyć dlaczego tak się dzieje należy odpowiedzieć na pytanie co odzwierciedla zmiana ceny akcji – jest to zmiana jej wartości, a będąc bardziej precyzyjnym percepcja inwestorów co do zmiany wartości w przyszłości. Wartość ta z kolei determinowana jest przez generowanie przez spółkę zysku lub jego brak. Jeżeli inwestorzy oczekują wzrostu zysku, wpływa to na perspektywy wzrostu wartości spółki, a to znajduje odzwierciedlenie w cenie jej akcji. Z kolei w przypadku spadku zysków cały mechanizm ulega odwróceniu o 180º.

Zarówno w jednym, jak i drugim przypadku kluczowe są trafne prognozy odnośnie przyszłych zysków – podejmowanie decyzji inwestycyjnych po fakcie sprawi, że możemy kupić „na górce” i sprzedać „na dołku”. Jeżeli jednak jesteśmy inwestorem średnioterminowym i kierujemy się właśnie dynamiką zysków przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych, to tzw. „market-timing” nie jest aż tak istotny.

W najnowszej historii (XXI wiek) trend wzrostowy na zyskach spółek z indeksu S&P500 trwał co najmniej kilka lat (6 lat w okresie 2001 -2007; 5 lat w  okresie 2009-2014 oraz 2 lata w obecnym „mini-cyklu” rozpoczętym w 2016 roku).

Złoto wraca do łask inwestorów?

Podczas ostatniej silnej przeceny na globalnych rynkach akcji, jaka miała miejsce w pierwszej połowie października tego roku, niewiele było obszarów, w których można było „się ukryć” i przeczekać zawirowania rynkowe. Zawiodły nawet uważane za bezpieczną przystań obligacje skarbowe (amerykańskie czy niemieckie). Ale trudno się temu dziwić – wszak za powody wyprzedaży na rynku akcji i innych ryzykownych aktywów uważa się powszechnie gwałtowny wzrost rentowości amerykańskich obligacji skarbowych oraz ponowny wzrost ryzyka politycznego w strefie euro, który zawdzięczamy Włochom (a odzwierciedlenie znalazł on we wzroście rentowności włoskich obligacji skarbowych).

Jednym z niewielu takich obszarów było złoto (wykres 1). Z bardziej abstrakcyjnych można jeszcze wskazać cukier (+11,3% w przytoczonym na wykresie 1 przedziale czasowym), ale ze względu na jego abstrakcyjność jako przedmiotu inwestycji wśród rodzimych inwestorów, czytelników naszych artykułów w dzisiejszym wpisie skupiamy się właśnie na złocie.  

[center]
Wykres 1 – Zachowanie wybranych klas aktywów w okresie pomiędzy 2, a 11 października tego roku
[/center]

[center]
Źródło: Goldman Sachs
[/center]

  Złoto było w ostatnich latach zapomnianą klasą aktywów przez inwestorów. Po zbliżeniu się do wartości 1 800 USD za uncję w 2011 i 2012 roku trudno było w kolejnych latach na inwestycji w złoto zarobić (chyba, że sprzedając je na krótko), poza krótkim epizodem na przełomie 2015 i 2016 roku, jego zachowanie cechowało się trendem spadkowym lub horyzontalnym. Mając na uwadze to, że znajdujemy się w późnej fazie cyklu koniunkturalnego, a nasi stali czytelnicy wiedzą, że taka faza cyklu cechuje się wzrostem zmienności rynkowej (artykuł z 15 października Zmienność rynkowa, a kształt krzywej dochodowości), uważamy, że złoto może powrócić do łask inwestorów. Jak pokazuje historia, okresy silnych przecen na giełdzie amerykańskiej cechowały się zazwyczaj jednoczesnym silnym wzrostem cen złota (wykres 2). Trzy z czterech ostatnich ponad 10-procentowych przecen indeksu S&P500, cechowały się ponad 10-procentowym wzrostem ceny złota. Wyjątek stanowiła druga połowa 2008 roku, kiedy zarówno S&P500 jak i złoto przeceniły się jednocześnie. Nie wiemy co sądzą nasi czytelnicy, ale my akurat w tym czasie, -9% na złocie wzięlibyśmy w ciemno jako alternatywę do ponad 30-procentowej przeceny na S&P500 (zwracamy też uwagę, że w kolejnych trzech miesiącach cena złota z nawiązką odrobiła 9-procentowy spadek).  

[center]
Wykres 2 – Jednoczesne zachowanie się indeksu S&P500 oraz ceny złota w wybranych historycznych okresach (t) oraz ceny złota w późniejszym okresie trzymiesięcznym (t+3M)
[/center]

[center]
Źródło: Citigroup
[/center]

Dalecy jesteśmy co prawda od stwierdzenia, że w najbliższym czasie czeka nas ponad 10-procentowa przecena na rynku amerykańskim, ale widoczny w oddali niedźwiedź (artykuł z 8 października Czy niedźwiedź czai się tuż za rogiem?) sprawia, że warto przed wzrostem zmienności rynkowej zawczasu się zabezpieczyć.  

Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia  29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

Sentyment prawdę Ci powie, czyli jak inwestować w krótkim terminie

W artykule z 11 października zastanawialiśmy się nad wartością prognostyczną wyceny przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych na rozwiniętych rynkach akcyjnych. Czytelnicy wiedzą więc, że naszym zdaniem (i nie tylko naszym, ale większości dużych instytucji finansowych) wycena nie powinna odgrywać żadnej roli przy podejmowaniu krótkoterminowych decyzji inwestycyjnych, a za takie uważamy decyzje z horyzontem do 1 roku.

Co prawda wspomnieliśmy pokrótce co ma wpływ na zachowanie się rynków finansowych w jednorocznym okresie, ale nie chcąc pozostawić naszych czytelników z wrażeniem szklanki do połowy pełnej (lub pustej jak kto woli),w dzisiejszym wpisie chcemy rozwinąć temat determinantów zachowania się rynków w okresie do jednego roku i podać przykłady.

Osoby uważnie śledzące nasze artykuły wiedzą już, że powinniśmy zwracać uwagę na sentyment. Oczywiście diabeł tkwi w szczegółach i pierwszym pytaniem jakie się pojawia jest zapewne – Jak ów sentyment zmierzyć i zinterpretować?. Oczywiście nie jest to łatwe, ale profesjonalne podmioty podjęły się tego zadania i używając mieszanki rozmaitych miar z rynku inwestycyjnego stworzyły tzw. wskaźniki sentymentu. Przykładem może być wskaźnik paniki i euforii, który został stworzony przez jeden z dużych amerykańskich banków. Informuje nas on o nastawieniu inwestorów – euforycznym, panicznym lub neutralnym. Jego wartość prognostyczna w okresie 12-miesięcznym jest dosyć wysoka (powyżej 80%), a kluczowe przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych są poziomy skrajne (euforyczne i paniczne – wykres poniżej).

[center]
Wykres 1 – Wskaźnik Panika-Euforia (The Other PE) względem przyszłej stopy zwrotu z indeksy S&P500 w okresie 12-miesięcznym (Forward Return)
[/center]

[center]
Źródło: zerohedge.com
[/center]

 Dociekliwi inwestorzy spytają ponownie – no dobrze, ale jak interpretować neutralne odczyty. Tu z pomocą przychodzą fazy cyklu koniunkturalnego. Jeżeli cykl nam sprzyja (jesteśmy w fazie ożywienia, wzrostu czy dojrzałości) jest to silny argument za tym, że pozytywny trend powinien być kontynuowany. Z kolei niesprzyjająca faza cyklu (późne spowolnienie i recesja) jest sygnałem za kontynuacją trendu spadkowego. O tym jaka faza cyklu koniunkturalnego się zbliża (nie będzie niczym odkrywczym jak napiszemy,  że cykl rynkowy wyprzedza cykl koniunkturalny w gospodarce) informują nas wskaźniki wyprzedzające koniunktury, z których najpopularniejszym jest najprawdopodobniej tzw. PMI (z ang. Purchasing Managers’ Index). Gdybyśmy mieli wyjaśnić jego znaczenie w jednym zdaniu to jest to wskaźnik przewidywań (można by rzec, że sentymentu) przedsiębiorców odnośnie przyszłej koniunktury w gospodarce (wyliczany dla sektora przemysłowego, usługowego oraz łącznie).

[center]
Wykres 2 – Wskaźniki PMI przemysłu (manufacturing PMI) i usług (services PMI) dla strefy euro (Euro zone) względem kwartalnej dynamiki PKB (Euro zone GDP – QoQ%)
[/center]

[center]
Źródło: zerohedge.com
[/center]

Zmienność rynkowa, a kształt krzywej dochodowości

Miniony tydzień nie był zbyt łaskawy dla inwestorów na globalnych rynkach akcyjnych. Dosyć powiedzieć, że ostoja niskiej zmienności rynkowej w ostatnim czasie (i ogółem również), a więc giełda amerykańska przeceniła się w ciągu zaledwie dwóch dni o 5,3% (zarówno indeks szerokiego rynku S&P500, jak i technologiczny NASDAQ). Spowodowało to, jak to zazwyczaj bywa w takich sytuacjach, falę rynkowego czarnowidztwa i wysyp opinii „rynkowych niedźwiedzi”, którzy zaczęli się prześcigać w znajdowaniu przyczyn tak silnej przeceny oraz stawianiu tez, że trwający blisko 10-letni rynek byka właśnie na naszych oczach dobiega końca.

Krzywa dochodowości ostrzega o spadku wartości indeksów akcyjnych

W naszym artykule z dnia 8 października tego roku „Czy niedźwiedź czai się tuż za rogiem”? pokusiliśmy się o postawienie tezy, że na niedźwiedzia jeszcze za wcześnie, chociaż widać go już w oddali. Pomimo zeszłotygodniowego zamieszania na rynkach, podtrzymujemy tą tezę. Zwracamy jednocześnie naszym czytelnikom uwagę na to, że znajdujemy się obecnie w późnej fazie cyklu rynkowego. Charakteryzuje się ona tym, że zwrot z ryzykownych aktywów jest niższy niż przyzwyczaiły nas do tego poprzednie okresy, a jednocześnie zmienność rynkowa jest wyższa. Czy należy się tego obawiać? Naszym zdaniem do momentu, w którym na amerykańskim rynku obligacji skarbowych nie zaobserwujemy opisywanego przez nas zjawiska odwróconej krzywej dochodowości – niekoniecznie. Jednocześnie sygnalizujemy, że ta sama krzywa dochodowości jest dobrym narzędziem prognostycznym zmienności rynkowej. Z kilkunastomiesięcznym wyprzedzeniem ostrzega ona o nadchodzącym znaczącym wzroście zmienności, a w konsekwencji spadku wartości indeksów akcyjnych. Ostatni raz krzywa wysłała taki sygnał w 2006 roku – 24 miesiące później mieliśmy do czynienia ogromnym wzrostem zmienności i początkiem Wielkiego Kryzysu Finansowego. Obecny kształt krzywej podpowiada, że inwestorzy powinni przygotować się na stopniowy wzrost nerwowości na rynku (wykres poniżej), a sytuacje takie jak zeszłotygodniowa mogą się powtarzać.  Na katastrofę rynkową jest jednak jeszcze za wcześnie.  

[center]
Wykres – Nachylenie amerykańskiej krzywej dochodowości (Yld Curve), a zmienność rynkowa mierzona indeksem VIX (24-miesięczne opóźnienie)
[/center]

[center]
Źródło: Citigroup
[/center]

Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia  29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

Kupuj, bo jest tanio – czy wycena to dobre narzędzie prognostyczne?

W ostatnich tygodniach wśród społeczności inwestycyjnej słychać coraz częstsze głosy, że obecna sytuacja na polskim rynku akcji to niebywała okazja inwestycyjna, bo wyceny akcji są ekstremalnie niskie, a co za tym idzie bardzo atrakcyjne. Mniej wtajemniczonym wyjaśniamy, że najbardziej popularna miara wyceny na rynku akcji jaką jest wskaźnik cena/zysk, wyliczana jako iloraz ceny akcji i zysku przypadającego na tą akcję, informuje nas ile jednostek pieniężnych należy zapłacić za jedną jednostkę zysku netto generowaną przez interesującą nas inwestycję. Przykładowo wskaźnik cena/zysk na poziomie 6x informuje nas, że za 1 złotówkę zysku musimy zapłacić 6 złotych.

Dziś chcielibyśmy przedstawić naszym czytelnikom jak argument związany z wyceną sprawdza się na dojrzałych rynkach akcyjnych i czy słysząc, że przykładowo amerykańskie akcje są tanie powinno to skłonić do ich zakupu np. kupując jednostki uczestnictwa funduszu inwestycyjnego, który inwestuje na tamtejszym rynku.

Akcje to instrumenty długoterminowego inwestowania

Odpowiadając na pytanie, które zadajemy w tytule – to zależy od tego jaki mamy horyzont inwestycyjny. Akcje z założenia są instrumentami długoterminowego inwestowania, ale konia z rzędem temu, kto zachęci do zakupu akcji lub funduszu akcyjnego statystycznego Kowalskiego argumentując to tym, że za 10 lat na tej inwestycji z dużą dozą prawdopodobieństwa zarobi. Dlatego też właściwy dobór narzędzi do podejmowania decyzji inwestycyjnych na rynku akcji w różnych horyzontach czasowych jest kluczowy. Wracając do meritum – to, że jest tanio, szczególnie w krótkim terminie (do 1 roku), nie oznacza, że jest to dobry moment do zakupu. W długim terminie (powyżej 5 lat – okres 10 lat wspomnieliśmy powyżej nieprzypadkowo) wycena jest bardzo istotna przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych, a im horyzont dłuższy tym jej wartość prognostyczna wzrasta. W krótszych okresach, takich jak wspomniany okres poniżej 1 roku, wycena nie ma jednak zbyt dużej wartości prognostycznej. Rynki, które są tanie często mogą takimi pozostać czy nawet stać się tańszymi, jeżeli utrzymuje się negatywny sentyment czy faza cyklu koniunkturalnego. Analogicznie rynki, które wydają się drogie mogą takimi pozostać przez pewien okres czasu lub nawet podrożeć przy wsparciu pozytywnego sentymentu czy właściwej fazy cyklu koniunkturalnego.

Wycena to  bardzo ważny wskaźnik przy podejmowaniu długoterminowych decyzji inwestycyjnych

Doskonale widać to na poniższym wykresie, który pokazuje w jakim stopniu poziom wskaźnika cena/zysk wyjaśnia zachowanie się indeksu giełdy amerykańskiej S&P500 w różnych interwałach czasowych. Wskaźnik ten nabiera znaczenia (stopień wyjaśnienia powyżej 50%) dopiero w okresie 7-letnim. Z bardzo dużą dozą prawdopodobieństwa (zwrot z S&P500 w 80% wyjaśniany poziomem wskaźnik cena/zysk) zarobimy kupując tanie akcje i nie stracimy unikając akcji drogich w okresie 10-letnim.

[center]
** Wykres – Wartość prognostyczna wskaźnika cena/zysk (P/E) w prognozowaniu stóp zwrotu z indeksu S&P500 w różnych interwałach czasowych (w latach)**
[/center]

 

[center]
Źródło: Merrill Lynch
[/center]

Podsumowując – wycena jest bardzo ważnym wskaźnikiem przy podejmowaniu długoterminowych decyzji inwestycyjnych, ale w krótkim, czy nawet średnim terminie nie powinna odgrywać praktycznie żadnej roli w procesie decyzyjnym.

Czy niedźwiedź czai się tuż za rogiem?

Ostatnie kilka dni podwyższonej zmienności na rynkach akcji ponownie rozbudziły dyskusję (który to już raz w ostatnich kilku latach?) czy aby nie mamy do czynienia z końcem trwającego już blisko 10 lat rynku byka na globalnym rynku akcji. Jak to zwykle bywa argumentów można znaleźć bez liku – wybory do Kongresu w USA, polityka handlowa Donalda Trumpa, wysokie wyceny, kolejne zamieszanie w strefie euro, itd. Dlatego w dzisiejszym artykule postaramy się rzeczowo i merytorycznie odpowiedzieć na zadane w tytule pytanie. Od razu zaznaczymy, że nie podejmujemy się prognozowania wyniku wyborów w USA (jak pokazują ostatnie lata prognozowanie wyników wydarzeń politycznych jest dosyć trudnym, żeby nie powiedzieć niemożliwym zadaniem), a prezydenta Trumpa nie znamy i nie wiemy jakie ma plany na dalsze prowadzenie polityki handlowej USA, dlatego skupimy się na tym w czym uważamy się za specjalistów, a więc na liczbach, wynikających z tych liczb wykresach i ich interpretacji. Mniej cierpliwym czytelnikom odpowiemy już na początku na zadane w tytule pytanie – nie, naszym zdaniem niedźwiedź nie czai się tuż za rogiem. Uważamy, że widać go w oddali, ale jest jeszcze sporu czasu na bezpieczną ewakuację. Aby wiedzieć kiedy zacząć kierować się do wyjścia warto obserwować rynek obligacji. W szczególności zwracamy uwagę na dwie miary (chociaż nie są one jedynymi, które obserwujemy):

  • Różnicę w rentowności 2- i 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych, czyli 10-2Y spread
  • Różnicę w rentowności pomiędzy amerykańskimi obligacjami korporacyjnymi o ratingu inwestycyjnym (w mniejszym stopniu o ratingu spekulacyjnym), a obligacjami skarbowymi (tzw. IG spread)

W naszej ocenie żadna z tych miar nie znajduje się na poziomach sygnalizujących koniec obecnego cyklu rynkowego. Wyjaśniając pokrótce – historycznie rynek niedźwiedzia pojawiał się  krótko po tym, jak rentowność obligacji 2-letnich przewyższała rentowność obligacji 10-letnich (odwrócona krzywa rentowności / ujemny 10-2Y spread), a wspominany spread pomiędzy obligacjami korporacyjnymi, a skarbowymi (IG spread) przebijał poziom 0,175 pkt % (175 punktów bazowych). Obecnie te wartości wynoszą odpowiednio około 0,3 pkt % (30 punktów bazowych) oraz około 0,11 pkt % (110 punktów bazowych). Szczegóły przedstawiamy na wykresach poniżej, a ich ostateczną interpretację pozostawiamy czytelnikom.    

[center]
Wykresy – Różnica w rentowności 2- i 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych (US Yield Curve) oraz różnica w rentowności pomiędzy amerykańskimi obligacjami o ratingu inwestycyjnym, a obligacjami skarbowymi (US IG Spread)
[/center]

 

[center]
Źródło: Citigroup (obszary szare to okresy bessy)
[/center]

Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia  29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

Co z tymi rynkami wschodzącymi?

Po bardzo dobrym roku 2017, kiedy to na inwestycji w szeroko rozumiane wschodzące rynki akcji można było zarobić blisko 40% i równie obiecującym początku 2018 roku (+10% w styczniu), ta klasa aktywów od 8 miesięcy znajduje się w odwrocie. Dosyć powiedzieć, że akcje amerykańskie biją kolejne rekordy, to wschodzące rynki akcji od lokalnego szczytu jaki osiągnęły pod koniec stycznia, przeceniły się w najgorszym momencie (pierwsza połowa września) o ponad 20%.

Co prawda pojawiają się coraz częstsze głosy wśród globalnej społeczności inwestycyjnej, że taka relatywna przecena sprawia, że rynki wschodzące zaczynają wyglądać coraz atrakcyjniej na tle rynku amerykańskiego. Słowa nie zdają się jednak przechodzić w czyny – analitycy jednego z dużych globalnych banków wyliczyli, że alokacja do rynków wschodzących w globalnych funduszach akcyjnych jest najniższa od przynajmniej 2002 roku.  

[center]
Wykres 1 – Alokacja do rynków wschodzących w globalnych funduszach akcyjnych
[/center]

[center]
Źródło: Citigroup
[/center]

My osobiście zameldowaliśmy się taktycznie w „byczym obozie” amatorów emerging markets będąc zwolennikiem jakże prostego stwierdzenia, że nic nie spada bez końca (podobnie jak nic bez końca nie rośnie). Jeżeli wierzyć analitykom jednego z banków inwestycyjnych, którego były prezes jakiś  czas temu zasłynął stwierdzeniem, że bank ten „wykonuje robotę Boga”, to taka dywergencja w zachowaniu dwóch rynków, o których piszemy w niniejszym materiale, zazwyczaj kończyła się bardzo silnym wzrostem tego odstającego rynku (od 1982 roku, wykluczając obecny okres, miało to miejsce w 8 na 10 przypadków).  

[center]
Wykres 2 – Rynki wschodzące na tle rynku amerykańskiego
[/center]

[center]
Źródło: zerohedge.com
[/center]

Oczywiście nic nie dzieje się bez przyczyny. My, gdybyśmy mieli doszukiwać się „cyngla” powodującego zwrot, wskazalibyśmy na potencjalny pozytywny wpływ chińskiej konsumpcji na chińską gospodarkę ogółem, co ma związek z podwyższeniem kwoty wolnej od podatku z 3 500 juanów miesięcznie do 5 000 juanów miesięcznie (pierwsza taka operacja od 2011 roku).  

Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia  29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

Co kryje się za skrótem RSI?

Dla nas najbardziej oczywistą odpowiedzią jest, że RSI to Rock Solid Investments czyli w dosłownym tłumaczeniu „Inwestycje solidne jak skała”. Szerszemu  gronu inwestorów na rynku kapitałowym skrót ten kojarzy się jednak z popularnym wskaźnikiem analizy technicznej – wskaźnikiem siły relatywnej (z ang. Relative Strength Index, czyli RSI).

Wskaźnik RSI jest pomocny w określeniu momentu rozpoczęcia lub zakończenia inwestycji

Nie jesteśmy wielkimi fanami analizy technicznej jako jedynego zestawu narzędzi służących do podejmowania decyzji inwestycyjnych dlategopreferujemy podejście fundamentalne, wsparte analizą sentymentu rynkowego i przepływów kapitałowych. Analiza techniczna może być dobrym narzędziem pomagającym w określeniu momentu rozpoczęcia lub zakończenia inwestycji. W tym aspekcie RSI jest jednym z naszych ulubionych, pomocniczych wskaźników.

Nie chcąc zanudzać naszych czytelników sposobem wyliczania tej miary – osobiście nigdy nie liczyliśmy RSI samodzielnie korzystając z dobrodziejstw licznych aplikacji i narzędzi,– z technicznego punktu widzenia  napiszemy jedynie, że wartość RSI może przyjmować wartości od 0 do 100, a istotnymi wartościami w tym przedziale są liczby 30 i 70 (chociaż w literaturze przedmiotu można też znaleźć interpretacje, że wartości 20 i 80 są bardziej miarodajne).

Dla inwestora, który stara się znaleźć odpowiedni moment otwarcia lub zamknięcia inwestycji te wartości dla danej inwestycji są o tyle istotne, że w momencie kiedy RSI osiągnie wartość wyższą niż 70 (lub 80 w zależności od interpretacji – bardziej popularna jest granica 70) oznacza to sygnał sprzedaży (w żargonie inwestycyjnym mówi się, że rynek / inwestycja jest wykupiona – jest po okresie wzrostu ceny / wartości i zwiększa się prawdopodobieństwo realizacji zysków przez inwestorów). Z kolei wartość RSI poniżej 30 (lub 20) oznacza sygnał kupna (w żargonie inwestycyjnym: rynek / inwestycja jest wyprzedana – jest po okresie spadku ceny / wartości i rośnie prawdopodobieństwo, że inwestorzy zainteresują się jej kupnem).

Wydawać by się mogło, że RSI to idealny wskaźnik niejako gwarantujący zysk jeżeli będziemy stosować się do jego odczytów skrajnych. Oczywiście nie zawsze tak jest – tak jak wspomnieliśmy na początku – dla nas jest to jedynie miara, która ma nam pomóc określić moment wejścia lub wyjścia z inwestycji. Na zwrot z inwestycji wpływa szereg innych czynników, które będą przedmiotem naszych kolejnych wpisów.

[center]
Wykres –  Przykład zastosowania wskaźnika siły relatywnej (RSI)
[/center]

[center]
Źródło: opracowanie własne
[/center]

Obligacje skarbowe, a gospodarka

Od Wielkiego Kryzysu Finansowego (WKF)1, jak zwykła nazywać wydarzenia sprzed 10 lat globalna społeczność inwestycyjna, kierunek rentowności amerykańskich obligacji skarbowych blisko odzwierciedlał perspektywy dla amerykańskiej gospodarki mierzone popularnym wskaźnikiem ISM dla przemysłu. Optymizm amerykańskich przedsiębiorców po wyborze Donalda Trumpa spowodował, że wskaźnik ten systematycznie piął się w górę, osiągając w sierpniu najwyższą wartość od marca 2011 roku.

Rentowność amerykańskich obligacji skarbowych – rośnie

Pro-wzrostowy program prezydenta Trumpa polegający na fiskalnym wsparciu wzrostu gospodarczego (obniżki podatków i wzrost wydatków publicznych, np. na obronność) pozytywnie wpłynął na perspektywy, a w konsekwencji na realny wzrost. W ślad za tym optymizmem rosnąćzaczęły rentowności amerykańskich obligacji skarbowych, których rentowność w okresie Q4 2016 – Q1 2018 podwoiła się (rentowność obligacji 10-letnich).

[center]
Wykres 1 – Wskaźnik ISM dla przemysłu względem rentowności 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych
[/center]

[center]
Źródło: zerohedge.com
[/center]

Wzrost PKB w USA może wkrótce osiągnąć swój szczytowy punkt

Od wspomnianego pierwszego kwartału tego roku rentowności oscylują jednak w okolicach 3% bez obrania wyraźnego kierunku, który obserwowaliśmy po wyborze Donalda Trumpa na prezydenta. Być może w odpowiedzi, jaki kierunek obiorą, warto przyjrzeć się perspektywom dla amerykańskiej gospodarki. Wspomniany wskaźnik ISM rzadko kiedy osiągał poziom wyższy niż wrześniowy co sugeruje, że wzrost PKB w USA może wkrótce osiągnąć swój szczytowy punkt. Potwierdzeniem tego wydają się prognozy wzrostu publikowane przez duże banki inwestycyjne. Ich zdaniem w obecnym roku dynamika wyniesie nieco poniżej 3%, w 2019 nieznacznie spowolni, a duży spadek odnotuje w roku 2020, co w dużym stopniu będzie efektem wygasania efektów pobudzających gospodarkę (wspomniana polityka fiskalna).

[center]
Wykres 2 – Szacowany wpływ fiskalnej stymulacji na amerykańską gospodarkę
[/center]

[center]
Źródło: Citigroup
[/center]

Zaryzykujemy wiec dosyć nieszablonową tezę, że osiągnięcie poziomów rentowności amerykańskich obligacji skarbowych wyższych od tych z początku roku (obligacje 10-letnie) w krótkim, kilkumiesięcznym terminie jest mało prawdopodobne, a w dłuższym bardzo prawdopodobny jest ich spadek.  

Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia  29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

  1. Here is the footnote.

    ↩

Inwestowanie, a fazy cyklu koniunkturalnego

W inauguracyjnym artykule, przybliżymy czytelnikom tajniki inwestowania w różnych fazach cyklu koniunkturalnego w gospodarce.

Nie wierząc w cudowne i popularne[1] na rynku polskim produkty reklamujące się potencjalnym zwrotem bez ryzyka (lub w najgorszym wypadku przy niskim ryzyku) nierzadko 5-6-krotnie przewyższającym stopę wolną od ryzyka, w naszym materiale skupiamy się na dwóch „starych” dobrych klasach aktywów jakimi są akcje i obligacje skarbowe.

Cztery fazy cyklu: ożywienie, wzrost i dojrzałość, spadek i recesja.

Dla niewtajemniczonego inwestora wyjaśniamy, że poszczególne fazy cyklu koniunkturalnego w gospodarce niosą ze sobą różne możliwości inwestycyjne. W jednej lepiej inwestować w akcje, a unikać obligacji, podczas gdy w innej fazie sytuacja może być zgoła odmienna. Na potrzeby niniejszej publikacji wyodrębniliśmy cztery fazy cyklu: ożywienie, wzrost i dojrzałość, spadek i recesja.

Faza ożywienia sprzyja inwestycjom w akcje

W fazie ożywienia następującej po recesji, o której napiszemy na końcu, aktywność w gospodarce odbija się od dna, a równocześnie z nią dynamicznie zaczynają rosnąć zyski. Nakłada się na to zazwyczaj końcowy okres ekspansywnej polityki monetarnej (niskie poziomy stóp procentowych). Takie otoczenie sprzyja inwestycjom w akcje (odrodzenie pozytywnego sentymentu z bardzo negatywnych poziomów, zyski spółek powracające do wzrostów, niskie koszty kredytu) oraz jednocześnie zaczyna być niekorzystne dla obligacji skarbowych, które powinny zachowywać się gorzej niż akcje (ze względu na antycypację zbliżającego się końca ekspansywnej polityki monetarnej, coraz mniejsze zapotrzebowanie na inwestycje traktowane jako bezpieczna przystań czy po prostu relatywnie niższa atrakcyjność od akcji w obliczu odrodzenia się zysków spółek).

W fazie wzrostu zwrot z akcji staje się niższy niż w fazie ożywienia

Faza wzrostu i dojrzałości charakteryzuje się zbliżaniem się dynamiki wzrostu gospodarczego do punktu przegięcia (momentu, w którym pozytywna dynamika wzrostu osiągnie moment szczytowy i stanie się negatywna), spółki, chcąc podtrzymać dynamikę wzrostu zysków, zwiększają zadłużenie korzystając jeszcze z faktu, że polityka monetarna nie jest jeszcze restrykcyjna, co z kolei obniża jakość tychże zysków. W tym okresie nadal akcje powinny zachowywać się lepiej od obligacji, ale wyższy zwrot z akcji w zarówno ujęciu absolutnym, jak i relatywnie do obligacji będzie niższy niż w fazie ożywienia.

W fazie spowolnienia, zwrot z akcji jest zbliżony do zwrotu z gotówki

Ostatecznie dynamika wzrostu gospodarczego, ograniczana restrykcyjną polityką monetarną mającą na celu spowolnienie czy wręcz zatrzymanie tempa zadłużania się spółek (i gospodarstw domowych), zaczyna spowalniać i tak przechodzimy do fazy spowolnienia. W fazie tej dynamika zysków spółek zaczyna być pod negatywną presją. Potencjalny zwrot z rynku akcji jest nadal lepszy niż z obligacji, ale nie przewyższa on stóp zwrotu oferowanych przez depozyty bankowe / gotówkę. Obligacje skarbowe, ze względu na restrykcyjną politykę monetarną oraz często wysoki poziom inflacji, są klasą aktywów, która nadal zachowuje się gorzej od akcji.

W fazie recesji obligacje wygrywają z akcjami

Faza recesji trwa zazwyczaj najkrócej i jest jedyną z przytoczonych, w której obligacje wygrywają z akcjami. Cechy szczególne tej fazy to możliwa ujemna dynamika wzrostu gospodarczego, spadek zysków spółek, ekspansywna polityka monetarna (obniżanie poziomu stóp procentowych) i spadająca dynamika inflacji. Takie środowisko, stanowiące odwrócenie sytuacji opisywanej w fazie ożywienia o praktycznie 180 stopni, siłą rzeczy sprzyja lepszemu zachowaniu obligacji skarbowych względem akcji. Te pierwsze są wspomagane spadającą dynamiką inflacji, ekspansywną polityką monetarną oraz ogólnie pogarszającym się sentymentem i poszukiwaniem „bezpiecznych przystani” za jakie uchodzą obligacje skarbowe, tym drugim szkodzi z kolei spadek zysków (efekt spadku aktywności w gospodarce) oraz negatywny sentyment.

[center]
Fazy cyklu koniunkturalnego i relatywna atrakcyjność inwestycji w akcje i obligacje skarbowe
[/center]

 

[center]
Źródło: opracowanie własne.
[/center]

[1] To jest przypis