Rock Solid Investments

Agresja Rosji na Ukrainę spowodowała duży wzrost zainteresowania surowcami czy też towarami (ang. commodities) jako potencjalnym kierunkiem inwestycyjnym. Narracja o dużym udziale obu krajów w produkcji i eksporcie sporej grupy surowców i potencjalne zakłócenia w ich dostawach w związku z wojną, w połączeniu z imponującą stopą zwrotu tej klasy aktywów w 2021 roku, stanowiły silne argumenty w rękach promotorów tezy, że commodities mogą osiągnąć równie spektakularne wyniki jak w roku ubiegłym, chroniąc portfele inwestorów przed inwestycyjną wojenną zawieruchą.

W Rock Solid Investments byliśmy sceptycznie nastawieni do takiej inwestycji, wskazując, że surowce to bardzo zróżnicowana grupa i o ile niektóre z nich (np. gaz ziemny) rzeczywiście są narażone na zaburzenia podaży, to niekoniecznie wszystkie. Wyraz temu daliśmy zaraz po wybuchu konfliktu w nagraniu z 25 lutego tego roku Co zrobić z portfelem inwestycyjnym w obliczu ataku Rosji na Ukrainę?

Od rozpoczęcia rosyjskiej agresji minęło już siedem miesięcy, dlatego dziś postanowiliśmy sprawdzić czy towary jako klasa aktywów rzeczywiście były w stanie ochronić portfele inwestorów przed rynkowym zamieszaniem, którego jednym ze sprawców, ale nie jedynym, był wybuch wojny w Ukrainie.

Skuteczność inwestycji w surowce można rozpatrywać w ujęciu absolutnym oraz jako alternatywę dla innych tradycyjnych klas aktywów takich jak akcje i obligacje. W pierwszym przypadku jeżeli byłeś drogi czytelniku mistrzem tzw. market timingu czyli 24 lutego nabyłeś produkt inwestycyjny, który śledzi zachowanie popularnych indeksów surowcowych szerokiego rynku, czyli grupy wielu commodities i nadal go posiadasz w swoim portfelu inwestycyjnym, to zbyt dużych powodów do zadowolenia mieć nie możesz. Co prawda stopa zwrotu w ujęciu nominalnym albo oscyluje w okolicach zera albo jest delikatnie ujemna, ale pozostawienie tych środków w gotówce przyniosłoby z perspektywy minionych siedmiu miesięcy lepsze rezultaty biorąc po uwagę rosnące stopy procentowe. W ujęciu realnym (czyli po uwzględnieniu inflacji) zwrot z twojej inwestycji jest jednak istotnie ujemny. W tym konkretnym przypadku towary rozumiane jako klasa aktywów stanowiły więc słabe zabezpieczenie przed wojną i inflacją.

Surowce, jako alternatywa do tradycyjnych klas aktywów takich jak akcje czy obligacje, sprawdziły się z kolei bardzo dobrze. Stopa zwrotu jaką wygenerowały commodities od 24 lutego jest zdecydowanie lepsza niż ta osiągnięta z inwestycji w akcje lub obligacje. Dodanie 15% towarów do portfela inwestycyjnego, który składał się w 60% z akcji i 40% z obligacji (tzw. portfel 60/40) i stworzenie portfela złożonego w 50% z akcji, 35% z obligacji i 15% z commodities (tzw. portfel 50/35/15) wpłynęło na poprawę stopy zwrotu z takiego portfela oraz ograniczenie ryzyka rozumianego jako możliwa w danym okresie do poniesienia maksymalna przecena portfela.

Z taką interpretacją są jednak dwa, nazwijmy je „z życia wziętymi”, problemy. Jakby nie patrzeć to dużo lepszym pomysłem na poinwazyjne ulokowanie kapitału było po prostu trzymanie go w gotówce – osiągnięte z takiej lokaty wyniki byłyby jeszcze lepsze pod kątem stopy zwrotu i ryzyka niż te z dodatkiem surowców. Przy okazji zaoszczędziłaby inwestorowi sporo emocji, bo surowce w minionych siedmiu miesiącach przeżywały prawdziwą huśtawkę nastrojów. Po drugie, wydaje się mało prawdopodobne, że po informacji o pierwszych rakietach trafiających w ukraińskie miasta 24 lutego, statystyczny inwestor indywidualny nabył tego samego dnia produkt inwestycyjny śledzący zachowanie cen surowców. Bardziej realnym scenariuszem jest ten, że zakupu w najlepszym wypadku dokonał kilka dni lub nawet tygodni później, co sprawia, że osiągnięta stopa zwrotu może być niższa, a w skrajnym przypadku nawet gorsza od stopy zwrotu z inwestycji w akcje lub obligacje.

Tyle o przeszłości. Dużo ciekawsza wydaje się odpowiedź na pytanie jak commodities mogą zachowywać się w przyszłości. Nasi regularni czytelnicy wiedzą, że nie udzielamy w ramach Rock Solid Investments porad inwestycyjnych. Wraz z kontynuacją polityki zacieśniania monetarnego przez banki centralne na Świecie wzrasta ryzyko globalnej recesji. Obecnie globalna koniunktura gospodarcza wyraźnie się pogarsza. Zgodnie z prognozami Międzynarodowego Funduszu Walutowego (IMF) globalny wzrost gospodarczy spowolni w tym roku do +3,2% (względem +6,1% w roku 2021), a w 2023 roku dynamika PKB spowolni do +2,9%. W ślad za spowolnieniem gospodarczym i wyższymi stopami procentowymi spowolni także dynamika inflacji, która obecnie tak daje się we znaki większości gospodarek i społeczeństw. Według IMF, na koniec tego roku prognozowana inflacja na Świecie ma wynieść 8,3%, ale już na koniec 2023 roku powinna spaść do 4,1%. Środowisko spowolnienia gospodarczego i spadającej dynamiki inflacji historycznie nie sprzyjało zachowaniu cen surowców.

Jeżeli taki scenariusz miałby się obecnie powtórzyć to przecena commodities zapoczątkowana w czerwcu tego roku mogłaby być kontynuowana. Trzeba jednak jednocześnie pamiętać, że towar, towarowi nierówny. O ile w przypadku realizacji powyższego scenariusza, perspektywy dla surowców rozumianych jako całość pozostaną negatywne, to poszczególne surowce wchodzące w skład indeksów surowcowych mogą zachowywać się odmiennie, a same indeksy mogą doświadczać krótkoterminowych rajdów na kształt tego jaki mogliśmy zaobserwować w sierpniu tego roku. Z kolei gdyby w na chwilę obecną mało prawdopodobnym scenariuszu, banki centralne znacząco „spuściły z tonu”, wzrost gospodarczy z jakiegoś powodu by przyspieszył, mogłoby to pozytywnie wpłynąć na zachowanie cen surowców.

Radosław Piotrowski

Doradca Inwestycyjny

Niniejszy materiał powstał we współpracy ze spółką RSI AIFM, podmiotem zarządzającym aktywami wpisanym do rejestru Zarządzających Alternatywnymi Spółkami Inwestycyjnymi prowadzonym przez Komisję Nadzoru Finansowego. Materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

W dzisiejszym nagraniu staramy się odpowiedzieć na pytanie dlaczego niektóre z rynków rozwiniętych akcyjnych zachowują się w tym roku zdecydowanie lepiej na tle innych. Jeżeli spojrzymy na globalny rozwinięty rynek akcji, to tworzą go głównie cztery obszary geograficzne: Stany Zjednoczone, strefa euro, Wielka Brytania oraz Japonia, w którym górują Stany Zjednoczone.

Patrząc na zachowanie tych czterech rynków w tym roku, to co bardzo rzuca się w oczy to jest to, że spośród tej czwórki rynek brytyjski oraz rynek japoński zachowują się zdecydowanie lepiej niż rynek akcji ze strefy euro oraz rynek amerykański.

Oczywiście zainwestowanie na żadnym z tych rynków, jeżeli inwestowaliśmy w indeksy, nie uchroniło nas przed tegoroczną stratą, natomiast myślę, że wielu inwestorów, którzy inwestowali na rynku amerykańskim czy na starym kontynencie, chętnie zamieniłoby stopę zwrotu którą osiągnęli z inwestycji czy to w indeks S&P500 czy indeks Eurostoxx50 na stopę zwrotu jaką mogli osiągnąć z indeksu FTSE100 czyli głównego indeksu akcyjnego z Wielkiej Brytanii czy indeksu TOPIX czyli głównego indeksu akcyjnego z rynku japońskiego.

Dlaczego te dwa rynki zachowują się zdecydowanie lepiej niż rynki europejskie i amerykańskie?

Dzisiejszy inwestor na wczorajszych wzrostach nie zarabia, czy też na wczorajszych spadkach nie traci, więc sam fakt, że te indeksy zajmowały się lepiej w przeszłości, mam tu na myśli TOPIX i FTSE100, nie sprawia, że będą zachowywały się lepiej w przyszłości.

Nie odpowiemy na pytanie czy naszym zdaniem rynki brytyjski i japoński dalej będą zachowywały się lepiej niż rynki amerykański i europejski, natomiast uważamy, że porcja wiedzy którą przekazaliśmy w tym materiale sprawi, że duża rzesza widzów przez pryzmat czy to kursu walutowego czy polityki monetarnej, która jest prowadzona przez banki centralne z tamtejszych krajów bądź perspektyw tych dwóch zmiennych, będzie mogła samodzielnie na te pytania odpowiedzieć.

Dziękuję Państwu za uwagę do usłyszenia i zobaczenie następnym razem.

Po wtorkowym odczycie inflacji z USA, który okazał się gorszy od oczekiwań (dynamika inflacji spowolniła mniej niż się tego spodziewano, a z wyłączeniem cen żywności i energii nawet przyspieszyła), inwestorzy na amerykańskim rynku akcji nie mieli zbyt wielu powodów do zadowolenia. W ciągu jednego tylko dnia indeks S&P500 przecenił się o 4,3%. Skalę przeceny może zobrazować fakt, że aby znaleźć podobnie „imponującą” ujemną stopę zwrotu z tego indeksu, należałoby cofnąć się w czasie o ponad dwa lata. W dniu 11 czerwca 2020 roku S&P500 stracił 5,7%,

W inwestowaniu pisanie o przeszłości jest nudne i mało wartościowe. Wszak osiągniecie przeszłej stopy zwrotu jest niemożliwe, chociaż szczególnie mniej świadomym inwestorom indywidualnym wydaje się często, że jest inaczej. Często uważają oni, z sobie tylko znanego powodu, że historyczna stopa zwrotu jest wyznacznikiem możliwych do osiągnięcia wyników w przyszłości.

Dziś, nie chcąc zanudzać naszych czytelników opowieściami z przeszłości, odpowiemy na pytanie zadane w tytule. Z góry uprzedzamy jednak, że w tekście nie znajdziesz informacji czy kupować akcje, bo będzie już „tylko rosło”. Niezmiennie uważamy, że przewidywanie rynkowych „dołków” i „górek” jest zadaniem karkołomnym i nawet jeżeli jeden czy dwa razy się to uda, to w dłuższej perspektywie taka „strategia” inwestycyjna kończy się zazwyczaj porażką. Dlatego w Rock Solid Investments zarządzając własnymi środkami, a w ramach naszej spółki zależnej RSI AIFM, środkami inwestorów, trzymamy się zawsze ustalonej strategii inwestycyjnej, dokonując jedynie umiarkowanych zmian zaangażowania zainwestowanych środków w poszczególne klasy aktywów. Przykładowo, strategia, nazwijmy ją umiarkowaną, w której zalecany udział akcji jako klasy aktywów wynosi 40%, nigdy nie będzie miała ani 100-procentowego ani zerowego zaangażowania w akcje, niezależnie od tego jak postrzegamy perspektywy dla tej klasy aktywów. W zależności od postrzegania owych perspektyw będzie poruszać się w przedziale alokacji w akcje od około 25% do nie więcej niż 55%.

To ile tych akcji w strategii umiarkowanej powinno znajdować się w portfelu jest determinowane przez krótko- i średnioterminowe perspektywy dla tej klasy aktywów. W krótkoterminowych okresach jedyną istotną zmienną, która wpływa na zachowanie rynku akcji jest sentyment rynkowy, który z kolei jest pochodną m.in. tego jak wygląda pozycjonowanie inwestorów, wskazania analizy technicznej czy rewizje prognoz zysków i cen akcji przez analityków. Inwestowanie w akcje należy jednak postrzegać w perspektywie co najmniej średnioterminowej, a więc od 1 do 5 lat, przy czym raczej bliżej górnej granicy tego przedziału aniżeli dolnej. Perspektywy średnioterminowe także można zmierzyć, przy czym bardziej użyteczne od wspomnianych miar krótkoterminowych są tutaj wskaźniki makroekonomiczne takie jak PMI / ISM, inflacja, kształt krzywej dochodowości, czyli różnicy pomiędzy rentownościami obligacji krótkoterminowych, a długoterminowych czy pomocniczo wycena, czyli słynny argument, że „jest tanio” lub „jest drogo”, który sam w sobie we wspomnianym terminie od 1 do 5 lat nie ma praktycznie żadnej wartości prognostycznej (o czym możecie przeczytać w artykule Kupuj, bo jest tanio – czy wycena to dobre narzędzie prognostyczne?).

Dlaczego warto także brać pod uwagę średnioterminowe perspektywy? Chociażby dlatego, że mając na uwadze przynajmniej średnioterminowy charakter inwestycji w akcje, patrząc jedynie krótkoterminowo możemy „nadziać się” się na tzw. rajd w rynku niedźwiedzia, o którym pisaliśmy 9 sierpnia w artykule Czy gospodarka amerykańska jest w recesji?. Oczywiście samo „załapanie się” na taki rajd nie jest niczym złym. Kto miałby coś przeciwko żeby szybko, w okresie kilku miesięcy wzbogacić się o kilkanaście czy nawet kilkadziesiąt procent? Problem polega jednak na tym, że przewidywanie początku i końca bear market rallies jest nawet bardziej karkołomne niż giełdowych „górek” i „dołków”. Przy pozytywnych wskazaniach sentymentu rynkowego przy nadal niesprzyjających fundamentach nie jest więc niczym nagannym, trzymając się przykładu strategii umiarkowanej, zwiększenie zaangażowania w akcje z poziomu powiedzmy 30% do 40%, ale niekoniecznie do 55%. Ten poziom zarezerwowany powinien być dla sytuacji, w której zarówno wskazania sentymentu rynkowego, jak i średnioterminowe wskaźniki fundamentalne wskazują na bardzo pozytywną relację zysku do ryzyka i w konsekwencji na duże prawdopodobieństwo pozytywnej stopy zwrotu w przyszłości. Na nieszczęście wielu inwestorów zaliczanych do kategorii, o której wspomnieliśmy na początku artykułu, z taką sytuacją ma do czynienia po kilkudziesięcioprocentowym spadku indeksu. Psychologicznie często jest to dla nich barierą nie do przezwyciężenia aby kupować akcje po takiej przecenie. My, jako inwestorzy profesjonalni, nie mamy nic przeciwko takiej sytuacji. Wszak inwestowanie to gra o sumie zerowej – żebyśmy my mogli zarobić, ktoś inny musi stracić, jakkolwiek brutalnie to nie zabrzmi.

Jak wygląda relacja zysku do ryzyka inwestycji w akcje?

A jak owe perspektywy i relacja zysku do ryzyka wyglądają obecnie? Chociaż wspominaliśmy o tym na początku, że nie powiemy czy już kupować czy niekoniecznie, to chętnie podzielimy się wiedzą, jak teraz wygląda relacja zysku do ryzyka inwestycji w akcje. Odpowiedź niestety jest najgorszą z możliwych, ponieważ prawdopodobieństwo osiągniecia pozytywnej stopy zwrotu z inwestycji w akcje w perspektywie najbliższych 12 miesięcy wynosi obecnie 52-62%. Nie jest więc źle, ale nie jest to prawdopodobieństwo, które uzasadniałoby maksymalne zaangażowanie w akcje w portfelu. Dużo bardziej pożądaną sytuacją dla strategii all-in, czyli maksymalnego zaangażowania w akcje, jest prawdopodobieństwo bliższe 100%. Oczywiście nie warto się akcji obecnie bardzo bać. Jeżeli jesteśmy inwestorem, który powinien posiadać akcje w swoim portfelu inwestycyjnym to zwiększanie zaangażowania w tą klasę aktywów obecnie nie jest złym pomysłem. Miejmy jednak tą świadomość, że zanim będzie lepiej, sytuacja może jeszcze ulec pogorszeniu, co stworzy jeszcze lepsze warunki do ryzykownych inwestycji. Ale, że przewidywanie „górek” i „dołków” zazwyczaj nie popłaca, podejście stopniowej akumulacji akcji do portfela uważamy za bardzie zasadne niż próbę „wstrzelenia się” w idealny moment z inwestycją.

Radosław Piotrowski

Doradca Inwestycyjny

Niniejszy materiał powstał we współpracy ze spółką RSI AIFM, podmiotem zarządzającym aktywami wpisanym do rejestru Zarządzających Alternatywnymi Spółkami Inwestycyjnymi prowadzonym przez Komisję Nadzoru Finansowego. Materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

Witamy na nagraniu umawiającym bieżące wydarzenia rynkowe. Mamy jeszcze sezon ogórkowy, i wszelkiego rodzaju ruchy na giełdach należy traktować z lekkim przymrużeniem oka ze względu na dużo mniejszą aktywność inwestorów.

Nie ulega wątpliwości że lipiec i sierpień, szczególnie na globalnym rynku akcji, inwestorzy postrzegają odmiennie. Lipiec był bardzo dobrym miesiącem, w którym stopy zwrotu osiągnięte z inwestycji szerokiego rynku nierzadko zbliżały się w ciągu miesiąca do 10% W sierpniu ta sytuacja wyglądała odmiennie. Pierwsza połowa miesiąca wyglądała jeszcze bardzo dobrze i trend lipcowy był kontynuowany, natomiast druga połowa miesiąca w szczególności ostatnie kilka dni, spowodowały dosyć istotne odwrócenie tego trendu.

Co jest istotne to, że nie wszystkie rynki akcji podlegały temu zwróceniu w równym stopniu i nawet można było znaleźć jeden rynek akcji, który temu odwróceniu się oparł i dał zarobić. Nie mówimy tutaj o egzotycznym rynku akcji np. w Bangladeszu czy Zimbabwe, tylko mówimy o dosyć dużym rynku akcji jakim jest rynek chiński. Patrząc na zachowanie takich kilku dużych rynków, rzeczywiście z perspektywy ostatnich kilkunastu dni widzimy, że najgorzej zachowywały się parkiety za oceanem oraz na starym kontynencie. Nieco lepiej zachowały się Wielka Brytania oraz Japonia.

Inplus zdecydowanie wyróżniał się indeks akcji chińskich MSCI China. Oczywiście nie jesteśmy adwokatami tego żeby analizować wyniki poszczególnych indeksów czy inwestycji akcyjnych przez pryzmat dwóch tygodni bo to byłoby dosyć szalone, natomiast uznaliśmy, że omówienie przyczyn dlaczego ten rynek chiński ostatnio zachowuje się nieco lepiej niż inne rynki, co zasługuje na uwagę. Jeżeli popatrzymy na Wielką Brytanię czy Japonię, to tam dużą rolę odgrywa fakt, że są to bardzo międzynarodowe indeksy. Spółki, które są tam zgrupowane działają globalnie.

W ślad za ułatwiającym się dolarem, osłabiają się waluty na tych rynkach, czyli odpowiednio funt brytyjski oraz jen japoński i to im częściowo pomaga. Japończykom dodatkowo sprzyja, to że są jednym z niewielu  krajów rozwiniętych, znaczącym na świecie, który cały czas prowadzi ekspansywną politykę monetarną.

Przechodząc do rynku chińskiego, to nie jest tak, że ten rynek i jego droga były usłane różami. Jeżeli się cofniemy kilkanaście miesięcy wstecz, to zdecydowanie był to najgorszy rynek z tego zestawu, który wymieniliśmy, z ponad 40% przeceną, licząc od lutego 2021.

Wiele w mediach już zostało powiedziane na temat przyczyn tej przeceny – spowalniający wzrost gospodarczy, postępujący kryzys na rynku nieruchomości i ostatnio też zamieszanie wokół Tajwanu. Są to informacje bardzo medialne, natomiast nieco bez echa przeszła równie istotna informacja, która w dużym stopniu wpływa na zachowanie się tego rynku w ostatnich kilkunastu miesiącach. Ta informacja czy też determinanta, skrywa się pod takim ładnie brzmiącym skrótem HFCA Act –  czyli z angielskiego Holding Foreign Companies Accountable Act.Jest to ustawa, którą uchwalono w Stanach Zjednoczonych w grudniu w 2020 roku, która zobowiązuje do identyfikowania zagranicznych podmiotów publicznych, które operują na terenie Stanów Zjednoczonych, które to podmioty uniemożliwiają lub utrudniają audyt ich działalności, nie spełniając tym samym wymogów, które umożliwiają notowanie takich spółek ich akcji na rynku amerykańskim jakie to wymogi stawia przed takimi podmiotami amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i giełd czyli tak zwany popularny SEC.

Więcej na temat chińskiego rynku akcji dowiesz się z filmu:

Na ten moment na pewno warto cieszyć się tym, że można w tym turbulentnym świecie znaleźć rynki akcji, które krótkookresowo mogą opierać się negatywnym tendencjom, które obserwujemy w ciągu ostatnich kilkunastu dni, a w dłuższym okresie, z perspektywy tego roku oczywiście, też nie zachęcamy do tego żeby taką strategię all-in i kupować tylko chińskie akcje, z perspektywą kilku tygodni.

To nagranie ma pokazać korzyści z jednej strony dywersyfikacji, a z drugiej strony to, że informacje, które nie są dostępne w mediach masowych i które próbują w dosyć zabawny często sposób wyjaśnić zachowanie takich lub innych klas aktywów czy inwestycji, są istotne.

Dziękuję Państwu bardzo za uwagę do usłyszenia i zobaczenia.

W 1994 znany polski zespół rockowy śpiewał, że „widział na ulicy gaz”. Specjalistami od muzyki nie jesteśmy, wiec nie podejmujemy się interpretacji słów tego utworu. Z perspektywy gospodarczo-inwestycyjnej, zapewne wielu z nas nie miałoby nic przeciwko temu gdyby dostępność gazu ziemnego była taka jak w słowach tego utworu. Niestety tak nie jest, o czym boleśnie przekonują się użytkownicy gazu ziemnego, zarówno ci detaliczni, jak i przedsiębiorcy. Ceny gazu zarówno w Europie, jak i w Stanach Zjednoczonych wzrosły w ciągu roku już kilkukrotnie.

Nie będzie niczym odkrywczym napisanie, że za wzrost cen odpowiada niedobór podaży względem popytu. Źródła owej nierównowagi są jednak na obu kontynentach odmienne. W Europie wynikają z drastycznego wręcz ograniczenia dostaw gazu przez do niedawna jeszcze jego największego dostawcę, czyli Rosję.

W USA z kolei źródłem wzrostu ceny gazu jest zwiększony popyt na błękitne paliwo m.in. ze strony Europejczyków, którzy desperacko wręcz poszukują nowych źródeł dostaw gazu. Anglosasi, którzy przecież kapitalizm wymyślili, kierując się prostą zasadą maksymalizacji zysku, sprzedają swój gaz temu, kto za niego więcej zapłaci. Sami są bowiem największym producentem gazu ziemnego na Świecie. Obecna sytuacja powoduje więc wzrost ceny gazu także w USA. Znamiennym jest fakt, że ograniczenie możliwości eksportu tego surowca z USA, poprzez działanie siły wyższej, w jednym z głównych terminali eksportowych we Freeport w czerwcu tego roku spowodowało gwałtowny spadek ceny gazu na rynku amerykańskim (w czerwcu cena gazu w USA spadła o ponad 33%). Wszak mniejsze możliwości eksportowe do lokalizacji, które mogą zapłacić za gaz więcej, to większa podaż na krajowym rynku. Informacja z 23 sierpnia o opóźnieniu przywrócenia funkcjonalności terminalu z października na listopad były główną przyczyną spadku ceny gazu tego dnia.

Współczując europejskim odbiorcom gazu, postanowiliśmy tematu cen gazu na Starym Kontynencie nie rozwijać. Wszystkich Europejczyków, a więc w konsekwencji także Polaków informujemy jedynie, że gazu im w kuchence nie zabraknie, bo w pierwszej kolejności jego ewentualne niedobory dotkną odbiorców przemysłowych. Nie jest to jednak wcale takie pewne czy do tego dojdzie – poziom wypełnia magazynów gazu w Europie nie wygląda wcale tak źle, patrząc na historyczne poziomy w tym momencie roku kalendarzowego.

Zamiast na Europie, skupimy się na bardziej przewidywalnych perspektywach dla cen gazu w Stanach Zjednoczonych. W ostatnich 3 miesiącach cena gazu w USA to istny rollercoaster. Po wspomnianej powyżej awarii we Freeport, doświadczyliśmy nagłego spadku ceny gazu z poziomu ponad 9 USD / mmBTu do około 5,5 USD / mmBTu, po czym w okresie lipcowo-sierpniowym, cena ponownie znalazła się powyżej 9 USD/mmBTu i chwilowo przebiła nawet poziom 10 USD/mmBTu. Nie będzie niczym odkrywczym jeżeli napiszemy, że wzrost popytu, którego skutkiem jest wzrost cen sprzyja zwiększeniu podaży, finalnie wpływając na spadek cen. W przeciwieństwie do kontynentu europejskiego, amerykański rynek gazu można oceniać stricte przez pryzmat prognozowalnych czynników ekonomicznych (nie jest takowym decyzja o wielkości przesyłu gazu przez Rosjan do Europy).

W ślad za rosnącymi cenami wzrastać będzie podaż gazu, co powinno wpłynąć na spadek jego ceny.

Opisany powyżej mechanizm sprawia, że w ślad za rosnącymi cenami wzrastać będzie także podaż gazu, co finalnie powinno wpłynąć na spadek jego ceny. Obok mechanizmu aktywującego podaż przy wysokim poziomie cen, istnieje też mechanizm nazywany w ekonomii „efektem substytucji”. Jest to zmiana popytu na jedno dobro spowodowana zmianą relacji dwóch dóbr wskutek zmiany ceny jednego z nich. Na rynku amerykańskim, jako substytut gazu ziemnego, uznaje się węgiel wydobywany m.in. w masywie górskim Appalachów (ang. Appalachian coal). Chociażprzy obecnych cenach gazu i węgla substytuowanie gazu węglem jest nieopłacalne, to dalszy wzrost cen gazu ziemnego może ów efekt aktywować. Na dzień pisania tego artykułu cena gazu ziemnego, przy której opłaca się substytuować ten surowiec za pomocą Appalachian coal,biorąc pod uwagę obecną cenę tego rodzaju węgla, wynosi około 10,7 USD/mmBtu.

W tym kontekście obecne ceny gazu w USA należy uznać za wysokie, a z perspektywy najbliższych 12 miesięcy bardziej prawdopodobny jest ich spadek, niż dalszy wzrost.

Radosław Piotrowski

Doradca Inwestycyjny

Niniejszy materiał powstał we współpracy ze spółką RSI AIFM, podmiotem zarządzającym aktywami wpisanym do rejestru Zarządzających Alternatywnymi Spółkami Inwestycyjnymi prowadzonym przez Komisję Nadzoru Finansowego. Materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

---

 

Jedna z bardziej popularnych definicji recesji, mówi, że za taki stan gospodarki należy uznać sytuację, w której gospodarka „kurczy się” dwa następujące kwartały z rzędu. Owo kurczenie się należy rozumieć jako ujemne tempo wzrostu gospodarczego kwartał do kwartału przez dwa kwartały z rzędu. Literalnie rzecz ujmując, gospodarka amerykańska znalazła się w drugim kwartale tego roku w recesji – zarówno w pierwszym, jak i drugim kwartale tego roku tempo wzrostu gospodarczego było ujemne i wyniosły odpowiednio -1,6% i -0,9%.

W Stanach Zjednoczonych wyszukiwanie słowa „recesja” jest obecnie bardziej popularne niż w momencie wybuchu pandemii COVID-19. Zachowanie rentowności amerykańskich obligacji skarbowych w lipcu też było tożsame ze wzrostem obaw o kondycję amerykańskiej gospodarki – rentowności obligacji spadały. Paradoksalnie, ten stan spowodował dosyć silne wzrosty na amerykańskim rynku akcji – reakcja, którą można wytłumaczyć oczekiwaniami na mniejszą restrykcyjność polityki monetarnej amerykańskiego banku centralnego. Polityka monetarna to główna determinanta zachowania rynków akcji i obligacji po roku 2008.

Zaistniała sytuacja stawia inwestorów w inwestycyjnym „rozkroku” próbując odpowiedzieć na pytanie „jak żyć?” Bazując na analizie popularności słowa „recesja” w wyszukiwarce internetowej, można  byłoby zaryzykować tezę, że obecnie mamy do czynienia z idealnym momentem na inwestycje na rynku akcji. Podczas pandemicznej recesji, szczyt popularności tego słowa przypadł na tydzień 15-21 marca 2020 roku, a dołek pandemicznej bessy osiągnęliśmy 23 marca, czyli w kolejnym tygodniu. Dla amatorów szybkiego i łatwego zarobku oraz trzycyfrowych krótkoterminowych stóp zwrotu (siedzących  obecnie na kilkudziesięcioprocentowych stratach) nie mamy jednak dobrych wiadomości. Takie proste analogie z przeszłości zazwyczaj się nie sprawdzają, chociażby dlatego, że charakter obecnej amerykańskiej recesji jest diametralnie inny od tej sprzed ponad dwóch lat. W szerszym kontekście, wielu ekspertów zza Oceanu pokusiło się o stwierdzenie, że obecna sytuacja nie spełnia definicji recesji. Patrząc na amerykański rynek pracy i piątkowy odczyt liczby miejsc pracy stworzonych w sektorze pozarolniczym (ang. non-farm payrolls), trudno się z tą tezą nie zgodzić. Chociaż, jak każdy inny wskaźnik związany z rynkiem pracy, trudno postrzegać jako wskaźnik wyprzedzający to już w kontekście wskaźnika równoczesnego czy opóźnionego, taka teza jest uzasadniona. Jeżeli gospodarka znajduje się w recesji to sytuacja na rynku pracy powinna wykazywać tendencję do pogarszania, a nie polepszania się. Więcej o tym możecie przeczytać w artykule sprzed ponad dwóch lat Bezrobocie, a rynek akcji – pozytywne zachowanie amerykańskiego rynku akcji na tle rosnącej liczby bezrobotnych.

Czy więc obecna sytuacja to jedynie tzw. rajd w rynku niedźwiedzia (ang. bear market rally) czy początek nowego trendu wzrostowego? Patrząc na elementy składowe bear market rally, nie można na razie takiej sytuacji wykluczyć, wszak taki rajd musi:

• Być poprzedzony przynajmniej 20-procentowym spadkiem indeksu.
• Cechować się przynajmniej 10-procentowym wzrostem wartości indeksu od najniższej osiągniętej wartości podczas owego 20-procentowego spadku wartości.
• Skutkować kolejnym spadkiem indeksu, który zakończy się spadkiem do niższego poziomu niż spadek, który poprzedził bear market rally.

Pięć spośród sześciu dużych przecen jakie miały miejsce na amerykańskim rynku akcji od 1970 roku, doświadczyło rajdu w rynku niedźwiedzia, po którym spadki się pogłębiły. Wyjątkiem był rok 2020. Bessy w latach 2007-2009 (Wielki Kryzys Finansowy) oraz 2000-2002 (pęknięcie bańki internetowej) cechowały się wystąpieniem kilku „niedźwiedzich” rajdów.

Silne, krótkoterminowe wzrosty wartości indeksów w trendzie spadkowym nie są niczym nadzwyczajnym i zdarzały się w przeszłości. Nie jest intencją autora przekonywanie, że obecna sytuacja to właśnie przykład takiego rajdu i S&P500 wkrótce „przetestuje” ponownie poziom 3 666 punktów, który osiągnął w czerwcu. Nie można jednak takiej sytuacji wykluczyć. Poziom inflacji jest nadal bardzo wysoki, co z kolei sprawia, że teza, że polityka monetarna za Oceanem stanie się niebawem bardzo przyjazna inwestorom. Z kolei postrzeganie przez społeczność analityczną perspektyw dla zysków amerykańskich spółek staje się coraz bardziej negatywne, co znajduje odzwierciedlenie w zmianach prognoz zysków w dół.

Radosław Piotrowski

Doradca inwestycyjny

Niniejszy materiał powstał we współpracy ze spółką RSI AIFM, podmiotem zarządzającym aktywami wpisanym do rejestru Zarządzających Alternatywnymi Spółkami Inwestycyjnymi prowadzonym przez Komisję Nadzoru Finansowego. Materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

Rosnące stopy procentowe i w ślad za nimi raty kredytów hipotecznych, wakacje kredytowe, spadek sprzedaży mieszkań, itd. – nie ma praktycznie dnia, w którym  w mediach głównego nurtu nie moglibyśmy przeczytać artykułu o sytuacji na rodzimym rynku mieszkaniowym. W Rock Solid Investments specjalistami od lokalnego rynku nieruchomości nie jesteśmy, ale, że sam sektor nieruchomości wzbudza duże zainteresowanie to dziś postanowiliśmy, z pomocą kolegów z jednego amerykańskich banków inwestycyjnych, przyjrzeć się sektorowi nieruchomości za Oceanem.

Popyt na nieruchomości, a w konsekwencji ich ceny znacząco wzrosły podczas pandemii. Zerowe stopy procentowe i wynikający z nich tani kredyt hipoteczny oraz popularyzacja koncepcji pracy zdalnej przyczyniły się do tej tendencji.

Obecnie stopy procentowe w USA rosną, a pracownicy wracają do biur. Na rynku amerykańskim obserwujemy więc tendencje podobne do tych w Polsce. Czy więc sytuacja amerykańskich kredytobiorców oraz perspektywy dla sektora nieruchomości mieszkaniowych są zbliżone do tych w Polsce? Niekoniecznie, chociaż można znaleźć elementy zbieżne.

W Stanach Zjednoczonych, osoba zainteresowana nabyciem nieruchomości na kredyt najczęściej korzysta z kredytu o stałym oprocentowaniu na okres 30 lat (ang. 30-year fixed-ratemortgage). Krótko mówiąc, w przeciwieństwie do polskiego kredytobiorcy, jeżeli zaciągnęła kredyt hipoteczny w 2020 roku oprocentowany na poziomie np. 2,7% to takie oprocentowanie będzie jej towarzyszyło przez cały okres spłaty kredytu. Nie oznacza to jednak, że kredytobiorcy hipoteczni w USA nie przejmują się tym jak zmieniają się stopy procentowe. Poziom stóp wpływa na oprocentowanie nowych kredytów hipotecznych. Kredytobiorca, który chciałby obecnie sfinansować zakup mieszkania za pomocą takiego 30-letniego kredytu, musiałby już liczyć się z oprocentowaniem blisko dwukrotnie wyższym. Obecne oprocentowanie 30-year fixed-ratemortgage w USA wynosi 5,3%.

Konsekwencje takiego stanu rzeczy są więc nieco inne niż w Polsce. Posiadacze kredytów hipotecznych w USA zaciągniętych w 2020 roku nie muszą przejmować się wzrostem stóp procentowych. Jednak, ci, którzy chcą nabyć mieszkanie obecnie już tak – wyższy koszt kredytu oznacza niższą zdolność kredytową, co przy rekordowo wysokich cenach mieszkań (pierwszy wykres powyżej) sprawia, że możliwości zakupu nieruchomości są coraz bardziej ograniczone. Potwierdzają to odczyty wskaźnika możliwości zakupu nieruchomości mieszkaniowej (ang. housing afford ability index), którego wartość systematycznie od października zeszłego roku maleje. Tu analogia do sytuacji na krajowym rynku nie podlega dyskusji – nowi kredytobiorcy mają bardziej „pod górkę” chcąc zakupić nieruchomość na kredyt,  zarówno w USA, jak i w Polsce.

Spadek dynamiki sprzedaży mieszkań o 10 pkt % przekłada się na spadek cen o 2 pkt %

Na razie sytuacja z Oceanem nie przekłada się, analogicznie jak w Polsce, na spadek cen mieszkań. Przekłada się jednak na spadek sprzedaży mieszkań od przełomu 2021 i 2022 roku. Z kolei jak oszacowali koledzy ze wspomnianego banku inwestycyjnego, spadek sprzedaży mieszkań wyprzedza spadek cen o około sześć miesięcy. Jeżeli więc ta zależność miałaby się sprawdzić to lada chwila ceny mieszkań w USA powinny zacząć spadać. O ile? Zgodnie z tymi samymi szacunkami spadek dynamiki sprzedaży mieszkań o 10 pkt % przekłada się na spadek cen o 2 pkt % sześć miesięcy później. Czy podobna sytuacja będzie miała miejsce w Polsce? Tego nie wiemy, ale jeżeli analizy rynku zza Oceanu przenieślibyśmy na rodzimy rynek to w perspektywie najwyżej kilku miesięcy ceny nieruchomości powinny w Polsce także zacząć spadać. Zwykła relacja podaży do popytu i jej wpływ na cenę mogłaby być tego potwierdzeniem. Oba rynki są jednak różne (m.in. przez pryzmat wielkości czy poziomu rozwoju – ktoś słyszał o kredycie hipotecznym o stałej stopie na 30 lat w Polsce?), więc o tym czy tak będzie przekonamy się za kilka miesięcy.

Czy spadająca zdolność do zakupu mieszkania i sprzedaż nieruchomości w USA może doprowadzić do krachu na tym rynku, analogicznego do tego, który był fundamentem kryzysu finansowego 2008-2009? Biorąc pod uwagę strukturę udzielanych kredytów hipotecznych (stała stopa) oraz niski poziom wskaźnika pustostanów (ang. home vacancy rate), taki scenariusz obecnie wydaje się mało prawdopodobny.

Radosław Piotrowski

Doradca Inwestycyjny

Niniejszy materiał powstał we współpracy ze spółką RSI AIFM, podmiotem zarządzającym aktywami wpisanym do rejestru Zarządzających Alternatywnymi Spółkami Inwestycyjnymi prowadzonym przez Komisję Nadzoru Finansowego. Materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień jego sporządzenia oraz został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w ustawie z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.